Staatsverschuldung und Kreditwürdigkeit: Der nordamerikanische Fall

Die herkömmliche Erzählung über tragfähige Schuldenniveaus verschleiert einige zentrale Herausforderungen, die auf die politischen Entscheidungsträger der Vereinigten Staaten zukommen.

Kurz und bündig

• • • • • • • • • • • • • Die US-Staatsverschuldung sollte kein Grund zur unmittelbaren Besorgnis sein
                        • Entweder werden höhere Steuern oder eine Inflationspolitik notwendig sein
                        • Die Zentralbanken könnten am Ende effektiv für die Staatsverschuldung garantieren

In den letzten 25 Jahren ist die Gesamtverschuldung des Staates in den Vereinigten Staaten erheblich gestiegen, von etwa 10 Billionen Dollar im Jahr 2008 auf etwa 33 Billionen Dollar im Jahr 2023. Das ist ein Anstieg um 130 Prozent, wenn man die Inflation des Verbraucherpreisindex berücksichtigt. Die Wirtschaft ist zwar auch gewachsen, aber nicht genug, um die Schuldenlast auszugleichen. Das Verhältnis zwischen Schulden und Bruttoinlandsprodukt (BIP) lag 2008 bei 64 Prozent, erreichte zwischen 2020 und 2022 fast 130 Prozent und liegt jetzt bei 123 Prozent.

Sollte man sich Sorgen machen? Solche Bedenken werden in der Regel mit “Nachhaltigkeit” in Verbindung gebracht: die Vorstellung, dass Schulden kein Problem darstellen, solange sie mühelos verlängert werden können – oder anders ausgedrückt, solange der Schuldner in der Lage ist, die Gläubiger durch die Aufnahme neuer Schulden zu bezahlen. Wenn die Staatsverschuldung tragfähig ist, so die Überlegung, gibt es nichts zu befürchten.

Um diese Überzeugung zu bewerten, sind zwei Vorbemerkungen erforderlich. Erstens haben die meisten politischen Entscheidungsträger und Wirtschaftswissenschaftler ihre Meinung darüber, welches Schuldenniveau “tragfähig” ist, häufig geändert. Früher glaubten die Politiker, dass die Schwelle bei einer Schuldenquote von 60 Prozent des BIP liegt, was in der Europäischen Union durch eine Klausel des Maastrichter Vertrags veranschaulicht wird, die bis heute nicht geändert wurde. Dies wurde jedoch nie sehr ernst genommen. Zwar bemühen sich einige Länder ernsthaft, diese Grenze einzuhalten, aber denjenigen, die das nicht tun, verzeihen sowohl die Märkte als auch die internationalen Behörden leicht.

Schuldenfinanzierte öffentliche Ausgaben können einen kurzfristigen Konsumboom auslösen, aber schließlich wird die Verknappung des Anlagekapitals ihren Tribut fordern.

Die Ökonomen konzentrieren sich auch auf die Kosten des Schuldendienstes, ohne das Kapital. Unter der Voraussetzung, dass die Regierungen einen primären Haushaltsüberschuss (die Differenz zwischen Einnahmen und Ausgaben, ohne Schuldzinsen) erzielen, ist angeblich alles in Ordnung. Damit soll sichergestellt werden, dass zumindest ein Teil der Zinsen nicht durch die Emission neuer Schulden bezahlt wird. Die zugrundeliegende Logik ist jedoch unscharf: Länder, die einen Primärüberschuss erwirtschaften, haben zwar bessere Chancen, ihre Staatsverschuldung in Zukunft zu stabilisieren oder abzubauen, aber das bloße Vorhandensein eines Überschusses reicht keineswegs aus, insbesondere wenn die Zinssätze hoch und das reale Wachstum niedrig ist.

Die Botschaft zwischen den Zeilen ist vermutlich, dass die Geld- und Finanzpolitik dazu dienen sollte, die Zinsen niedrig und die Gesamtnachfrage stark genug zu halten, um das Wachstum zu fördern. Die einzige Möglichkeit, die öffentlichen Ausgaben auszuweiten, ohne neue Schulden zu machen, besteht natürlich in der Schaffung neuen Geldes – was bedeutet, dass die Gefahr einer Inflation real bleibt.

Die zweite Bemerkung bezieht sich auf die Tatsache, dass allein die Entstehung und das Vorhandensein von Staatsschulden eine Belastung für die Wirtschaft darstellt.Die staatliche Kreditaufnahme absorbiert die Ersparnisse und wandelt den größten Teil davon in (staatlichen) Konsum um.Es stehen weniger Mittel zur Finanzierung von Investitionen zur Verfügung, was sich negativ auf die Bildung von Anlagekapital (wie Maschinen und Anlagen), den technischen Fortschritt und die künftige Besteuerung auswirkt.Mit anderen Worten: Die staatliche Kreditaufnahme hemmt die Produktivität und das Wachstum. Schuldenfinanzierte öffentliche Ausgaben können zwar einen kurzfristigen Konsumboom auslösen, aber letztendlich wird der Mangel an Anlagekapital seinen Tribut fordern.Wenn Kapitalmangel und niedrige Produktivität das Wachstum verringern, steigt schließlich die Last der Staatsverschuldung.

Inflation: Ursachen und Folgen

Steigende Verschuldung

In den USA hat die Rhetorik der Schuldentragfähigkeit dafür gesorgt, dass die hohe Staatsverschuldung keinen großen Anlass zur Sorge gab. Seit 2002 sind die Kosten der Schuldenfinanzierung relativ niedrig (die Rendite zehnjähriger Staatsanleihen lag nie über 5 %) und manchmal sogar real negativ. Darüber hinaus ist das Wachstum in den USA zufriedenstellend (ca. 2,5 % im Jahr 2023), und der Steuerdruck auf Bundesebene (ca. 20 % des BIP) ist deutlich geringer als in den meisten fortgeschrittenen Volkswirtschaften, was bedeutet, dass die Bundesregierung bei Bedarf versuchen könnte, die Einnahmen zu erhöhen.

Es gibt auch eine schlechte Nachricht. Das künftige Wachstum könnte weniger lebhaft ausfallen: Prognosen gehen von etwa 1 % Wachstum im Jahr 2024 und weniger als 2 % im Jahr 2025 aus. Die Kosten für die Schuldenfinanzierung steigen, die so genannte Inflationssteuer ist schwächer geworden, und ein höherer Steuerdruck könnte auf Widerstand stoßen, wenn der föderale Steuerzahler versucht, seine Kollegen auf staatlicher Ebene zu verdrängen. Die Märkte sind auch des immer wiederkehrenden Risikos eines Zahlungsausfalls überdrüssig, das durch die regelmäßigen Auseinandersetzungen im Kongress über die Schuldenobergrenze hervorgerufen wird – eine Bedrohung, die zwar weniger alarmierend ist, als es scheint, aber dennoch ärgerlich.

Und schließlich ist das Haushaltsdefizit ungewöhnlich hoch und wird 2022 5,8 % des BIP erreichen und rasch ansteigen. Im Jahr 2023 wird das Haushaltsdefizit wahrscheinlich bei 1,7 Billionen Dollar landen, und die Nettozinszahlungen für die Staatsverschuldung werden voraussichtlich 660 Milliarden Dollar erreichen. Das bedeutet, dass das Primärdefizit mehr als 1 Billion Dollar betragen wird – eine beängstigende Zahl, die im Jahr 2024 wahrscheinlich noch höher ausfallen wird.

Die großen Rating-Agenturen sind trotz dieses gemischten Bildes optimistisch. Sowohl Standard & Poor’s als auch Fitch bewerten die langfristige Staatsverschuldung der USA mit AA+ mit stabilem Ausblick, während Moody’s ein AAA-Rating (die Bestnote) vergibt. Das Rating von Fitch lag jedoch bis Anfang letzten Jahres bei AAA, während Moody’s seine Note im November beibehielt, aber den Ausblick von stabil auf negativ änderte.

Kurz gesagt, trotz der geringfügigen Herabstufung werden die langfristigen Staatsschulden der USA als “sehr hochwertig” eingestuft, besser als die britischen oder französischen Staatsschulden und nur um ein Haar schlechter als die Deutschlands (das von allen oben genannten Agenturen mit AAA bewertet wird). Man kann die revidierten US-Ratings als einen Versuch betrachten, zu signalisieren, dass die sich verschlechternde Haushaltslage nicht unbemerkt geblieben ist – und nicht mehr als das.

Aufgeworfene Fragen

Sollte man sich in Anbetracht all dessen Sorgen über ein bevorstehendes Staatsschuldenproblem in den Vereinigten Staaten machen? Die kurze Antwort lautet nein. Die internationalen Agenturen betrachten die US-Regierung nach wie vor als einen Schuldner von höchster Qualität, und die Finanzmärkte stimmen dem zu: Die Anleger kaufen weiterhin große Mengen an Staatsanleihen. Die jüngsten, etwas schlechteren Bewertungen sind fast bedeutungslos und betreffen nur institutionelle Anleger, die verpflichtet sind, ausschließlich Wertpapiere mit AAA-Rating zu kaufen.

Dennoch wirft der ausgezeichnete Ruf der USA als öffentlicher Schuldner zwei Fragen auf, die für zukünftige Szenarien von Bedeutung sind. Die eine betrifft die Last der finanziellen Situation des Bundes. Heute trägt jeder Amerikaner eine Staatsschuld von etwa 100.000 Dollar (oder 33 Billionen Dollar, die von 332 Millionen Menschen “geschuldet” werden) – doppelt so viel wie ein Italiener und 2,5 Mal so viel wie ein Grieche.

Auch wenn das amerikanische Durchschnittseinkommen höher ist als das der Griechen oder Italiener, sind 100.000 Dollar immer noch eine Menge Geld. Da es schwierig sein wird, die öffentlichen Ausgaben zu kürzen, müssen höhere Steuern oder eine neue Welle inflationärer Geldpolitik ins Auge gefasst werden. Auch wenn das US-Schatzamt ein sicherer und recht profitabler Hafen für globale Investoren bleibt, verschlechtern sich die amerikanischen Wachstumsaussichten, und geldpolitische Manipulationen werden erneut eine Versuchung darstellen.

Die finanzielle Nachhaltigkeit wird kaum beeinträchtigt werden, aber die Amerikaner sollten besorgt sein. Entweder werden die politischen Entscheidungsträger Maßnahmen ergreifen, die öffentlichen Ausgaben kürzen und die finanzielle Gesundheit wiederherstellen, was kurzfristig mit einem geringeren Wachstum verbunden ist, oder sie lassen die Dose fallen, während sich das Wachstum allmählich auf EU-Niveau verlangsamt und dort bleibt.

Die zweite Frage betrifft die Rolle der Rating-Agenturen. Da es keinen Grund zu der Annahme gibt, dass Rating-Agenturen es besser wissen als die Finanzmärkte – und angesichts ihrer nicht seltenen Fehleinschätzungen – kann man sich fragen, warum es sie überhaupt noch gibt. Viele passive Investmentfonds bieten ihren Kunden heute eine Reihe von Wertpapieren an, die von Schuldnern begeben wurden und deren Bonität zertifiziert ist. Die Fondsmanager scheinen nicht gewillt zu sein, Verantwortung zu übernehmen und ihre eigenen Analysen durchzuführen. Viele ziehen es vor, den Anschein externer Unparteilichkeit aufrechtzuerhalten, indem sie sich hinter internationalen Agenturen verstecken, die mit der Genehmigung staatlicher Aufsichtsbehörden gesegnet sind.

Schweizer Franken als solider Pfeiler der Weltwirtschaft

Author: Enrico Colombatto – Professor of Economics at the University of Turin, Italy

Quelle:

Public debt and credit ratings: The American case