Le banche centrali soppesano la crescita economica e il controllo dell’inflazione

Nonostante alcune vittorie negli Stati Uniti e nell’area dell’euro, i responsabili politici devono ora affrontare la sfida di mantenere la crescita economica contenendo l’inflazione.

In breve

• • • • • • • • • I tassi di inflazione sono diminuiti ma rimangono problematici
                • Le banche centrali vogliono mantenere la crescita controllando l’inflazione
                • I tassi di interesse e le aspettative di inflazione determineranno la futura politica monetaria

La guerra all’inflazione non è finita, ma a giudicare dai dati, alcune battaglie sono state vinte. Ad agosto, il tasso d’inflazione annuale è stato del 2,5% negli Stati Uniti e del 2,2% nell’Eurozona. L’inflazione di fondo, che esclude l’energia e gli alimenti, è stata rispettivamente del 3,2% e del 2,8% in queste aree. La stampa di moneta è stata messa sotto controllo e l’aumento proporzionale dei prezzi è rallentato da giugno 2022 negli Stati Uniti e da ottobre 2022 nell’eurozona. I banchieri centrali hanno sempre sostenuto che il loro obiettivo è una bassa inflazione (circa il 2%), piuttosto che un potere d’acquisto stabile per il dollaro e l’euro. Con questo metro di misura, il successo è in vista.

Inoltre, l’opinione pubblica è tranquilla e si aspetta un rallentamento degli indici dei prezzi tra non molto. La maggior parte delle persone non sa che l’inflazione ha importanti effetti redistributivi e che di solito vengono colpiti i redditi medio-bassi. Ma i lavoratori si rendono conto che l’inflazione finisce per erodere il loro potere d’acquisto; i proprietari di case si preoccupano quando l’aumento dei tassi d’interesse nominali appesantisce i loro mutui; e i pensionati sanno che in presenza di un’inflazione elevata il rendimento reale di titoli sicuri come le obbligazioni scende a zero o diventa negativo.

Detto questo, il grande governo e parte del mondo imprenditoriale hanno altre priorità e forse altri piani. L’obiettivo del 2% di inflazione potrebbe non essere il vero obiettivo.

Inflazione: Cause e conseguenze

Linee rosse per l’espansione monetaria

I governi tradizionalmente amano le politiche monetarie generose in generale e la stampa di moneta in particolare. Ritengono che aumentando l’offerta di moneta – ad esempio manipolando i tassi di interesse – possano creare crescita economica, mentre la nuova moneta stampata può essere utilizzata per acquistare buoni del tesoro, consentendo così ai responsabili politici di finanziare la spesa pubblica “gratuitamente”, senza ricorrere alla tassazione o al risparmio privato.

Ma le cose sono cambiate. Dopo i grandi errori degli ultimi due decenni, il mantra “stampare quanto serve” è stato sostituito dallo slogan “politica monetaria prudente”, dove “prudente” significa che la politica monetaria dovrebbe essere il più generosa possibile senza scatenare un tasso di inflazione giudicato intollerabile dall’elettorato. Questo cambiamento solleva due grandi domande: Cosa delinea la linea rossa per l’espansione monetaria e come possono i responsabili politici assicurarsi di non oltrepassarla?

Sia gli Stati Uniti che diversi governi dell’Unione Europea hanno attualmente bisogno di politiche monetarie generose e di sostegno all’inflazione. Questa richiesta non è recente: come già detto, i governi hanno bisogno di entrate aggiuntive per gestire i disavanzi pubblici. Inoltre, beneficiano di bassi tassi d’interesse che riducono il costo dei prestiti e del servizio del debito, stimolando gli investimenti privati e i consumi delle famiglie finanziati dal debito. I governi hanno anche bisogno di inflazione per contenere alcune voci di spesa chiave in termini reali (come le pensioni statali), ridurre l’indebitamento pubblico in termini reali e possibilmente migliorare la sostenibilità del debito (il rapporto debito/PIL).

Non esiste un modo oggettivo per determinare il punto in cui la sregolatezza monetaria diventa allarmante, ma ci vuole tempo – almeno due anni – prima che la politica monetaria si traduca pienamente in inflazione dei prezzi al consumo. Il disagio delle persone dipende dal loro servizio del debito a breve termine (i tassi di interesse sono spesso legati all’inflazione) e da quanto dipendono dal reddito da capitale (comprese le pensioni). Naturalmente, quest’ultimo effetto è maggiore nei Paesi con una popolazione più anziana. In quest’ottica, l’azione dei governi può prendere tre strade diverse, come descritto negli scenari corrispondenti.

Scenari

Il più probabile: Allentamento graduale

L’opzione più probabile prevede che le banche centrali abbassino cautamente i tassi di interesse per sostenere la crescita economica e li mantengano bassi a meno che non si ripresenti l’inflazione. L’obiettivo potrebbe essere fissato intorno al 3% per il tasso dei federal fund statunitensi e al 2% per il tasso di deposito della Banca Centrale Europea. Una mossa del genere incontrerebbe l’approvazione del mondo politico e imprenditoriale, e probabilmente ci sarebbero economisti pronti a fornire giustificazioni teoriche per questa linea d’azione. Dopo tutto, questo trucco ha funzionato dalla fine degli anni Novanta fino al 2021, e alcuni potrebbero pensare che potrebbe funzionare di nuovo. Le banche centrali, consapevoli dei tempi brevi che caratterizzano i cicli politici, sopporterebbero un costo minimo se la scommessa si ritorcesse contro e la soglia fosse raggiunta prima del previsto.

Meno probabile: Definire i confini

Una seconda opzione, meno probabile, è che i politici cerchino di determinare dove si trova la soglia per mantenere un’inflazione tollerabile e tassi di interesse accettabili. In questo caso, i politici dovrebbero notare che le famiglie e gli elettori americani sono seriamente preoccupati per i redditi da capitale (i piani pensionistici privati giocano un ruolo maggiore negli Stati Uniti che in Europa) e per il debito privato, che ammonta a circa 140.000 dollari per famiglia. In confronto, il debito medio delle famiglie è di circa 42.000 dollari in Italia, 56.000 dollari in Germania e 70.000 dollari in Francia.

Nel periodo 2010-2020, i tassi di interesse nominali sui prestiti personali negli Stati Uniti sono stati vicini al 10%, e gli americani hanno storicamente reagito in modo nervoso non appena i tassi hanno iniziato a salire al di sopra di questo livello (attualmente sono al 12%). Inoltre, si concentrano sui tassi nominali, poiché i redditi tendono a rimanere indietro rispetto all’inflazione. D’altro canto, i percettori di reddito da capitale si aspettano che i loro asset quasi privi di rischio rendano almeno 1 o 2 punti percentuali in termini reali. Il mancato raggiungimento di questo obiettivo li incoraggia a rischiare e a spostare la loro ricchezza sul mercato azionario. Ciò mette sotto pressione il mercato obbligazionario e fa salire i tassi di interesse.

Le autorità si trovano di fronte a un dilemma: per disinnescare l’allarme, devono fare in modo che i tassi di interesse nominali scendano di un paio di punti. Allo stesso tempo, devono mantenere l’inflazione al di sotto del 3%, in modo che il rendimento reale dei titoli sicuri sia coerente con le aspettative dei cittadini. Per raggiungere questo obiettivo, le banche centrali devono quasi arrestare la stampa di moneta nella speranza di bloccare le aspettative di inflazione, far scendere i tassi di interesse per incoraggiare il settore bancario a espandere l’attività di prestito (facendo aumentare l’offerta di moneta), ma anche essere pronte a frenare se l’inflazione dei prezzi dovesse salire oltre il 3%. Si tratta di un percorso difficile; i precedenti di esperimenti di regolazione fine sono scarsi e la crescita economica è necessaria per garantire che un modesto aumento dell’offerta di moneta non si traduca in un’eccessiva inflazione dei prezzi. Ma potrebbe funzionare.

Quanto detto vale per gli Stati Uniti, ma il ragionamento è simile per l’Europa. Tuttavia, la Banca Centrale Europea potrebbe avere un compito più facile: Le famiglie europee, come già detto, sono meno indebitate delle loro controparti americane e quindi meno sensibili ai tassi di interesse. Inoltre, l’inflazione dei prezzi è attualmente più bassa che negli Stati Uniti e più o meno sotto controllo. Nel complesso, le autorità europee si trovano di fronte a vincoli di soglia meno stringenti e mantenere una rotta costante non sarebbe eccessivamente problematico. Il problema principale dell’Europa è l’inarrestabile ambizione dell’UE di impegnarsi in progetti grandiosi e molto costosi, presumibilmente finanziati da obbligazioni, accompagnati da camicie di forza normative che uccidono la crescita. Questa è una ricetta per il fallimento.

Un po’ meno probabile: Abbandonare la prudenza

Il terzo scenario, meno probabile, prevede una situazione in cui i banchieri centrali di entrambe le sponde dell’Atlantico siano sottoposti a pressioni per allontanarsi da un percorso politico prudente e impegnarsi nella stampa di moneta e/o tagliare aggressivamente i tassi di interesse per risolvere i problemi di finanza pubblica. Se da un lato questo approccio può offrire una tregua temporanea, dall’altro rischia di far precipitare le economie occidentali in una crisi monetaria, con ramificazioni geopolitiche che potrebbero favorire la Cina e la maggior parte dei Paesi a basso reddito e altamente indebitati.

La Cina, ad esempio, sfrutterebbe volentieri qualsiasi crisi del dollaro e dell’euro e rinnoverebbe i suoi sforzi per rendere lo yuan una valuta di riserva ampiamente accettata. Nel frattempo, i Paesi a basso reddito e altamente indebitati, essendo gravati da pesanti costi di servizio del debito – alti tassi di interesse sui prestiti in essere e rimborso del capitale – vedono due possibili esiti: il crollo del dollaro e dell’euro o l’insolvenza sui loro debiti esteri. Tuttavia, queste conseguenze geopolitiche probabilmente impallidirebbero rispetto ai drammi interni che un crollo monetario scatenerebbe nei Paesi occidentali.

Lo scenario più probabile non sarà incentrato sull’obiettivo ufficiale del 2% di inflazione. È probabile che i responsabili delle politiche spostino l’attenzione sui vincoli imposti dai tassi d’interesse nominali accettabili e dall’inflazione dei prezzi. Sebbene nel breve periodo vi sia una certa flessibilità, è chiaro che nel lungo periodo i tassi di interesse non potranno essere abbassati in modo significativo rispetto ai livelli attuali senza rischiare una crescita sfrenata della massa monetaria. Un fattore cruciale sarà la capacità dei banchieri centrali di ignorare le persistenti richieste di continuare la spesa pubblica e di aumentare il debito, sia a livello nazionale negli Stati Uniti e in Europa, sia a livello internazionale, da parte dei paesi a basso reddito.

Autore: Enrico Colombatto professor of economics in Italy

Fonte:

Central banks weigh economic growth against inflation control