Les banques centrales mettent en balance la croissance économique et la maîtrise de l’inflation

Malgré quelques victoires aux États-Unis et dans la zone euro, les décideurs politiques sont maintenant confrontés au défi de maintenir la croissance économique tout en limitant l’inflation.

En bref

• • • • • • • • • Les taux d’inflation ont diminué mais restent problématiques
                • Les banques centrales veulent maintenir la croissance tout en contrôlant l’inflation
                • Les taux d’intérêt et les attentes en matière d’inflation détermineront la politique monétaire future.

La guerre contre l’inflation n’est pas terminée, mais à en juger par les données, certaines batailles ont été gagnées. En août, le taux d’inflation annuel était de 2,5 % aux États-Unis et de 2,2 % dans la zone euro. L’inflation de base, qui exclut l’énergie et les denrées alimentaires, était respectivement de 3,2 % et de 2,8 % dans ces zones. L’impression monétaire a été maîtrisée et la hausse proportionnelle des prix a ralenti depuis juin 2022 aux États-Unis et octobre 2022 dans la zone euro. Les banquiers centraux ont toujours affirmé que leur objectif était une inflation faible (environ 2 %), plutôt qu’un pouvoir d’achat stable pour le dollar et l’euro. Selon ce critère, le succès est en vue.

En outre, le public est calme et s’attend à ce que les indices des prix ralentissent bientôt. La plupart des gens ne savent pas que l’inflation a des effets redistributifs importants et que ce sont les bas et moyens revenus qui sont le plus souvent touchés. Mais les travailleurs se rendent compte que l’inflation finit par éroder leur pouvoir d’achat ; les propriétaires s’inquiètent lorsque la hausse des taux d’intérêt nominaux alourdit leurs hypothèques ; et les retraités savent qu’en cas d’inflation élevée, le rendement réel des valeurs sûres telles que les obligations tombe à zéro ou devient négatif.

Cela dit, les grands gouvernements et une partie du monde des affaires ont d’autres priorités et peut-être d’autres projets. L’objectif d’inflation de 2 % n’est peut-être pas le véritable objectif.

Inflation : Causes et conséquences

Lignes rouges pour l’expansion monétaire

Les gouvernements aiment traditionnellement les politiques monétaires généreuses en général, et la planche à billets en particulier. Ils pensent qu’en augmentant la masse monétaire – par exemple en manipulant les taux d’intérêt – ils peuvent créer de la croissance économique, tandis que l’argent nouvellement imprimé peut être utilisé pour acheter des bons du Trésor, permettant ainsi aux décideurs politiques de financer les dépenses publiques « gratuitement », sans avoir recours à la fiscalité ou à l’épargne privée.

Mais les choses ont changé. Après les grandes bévues des deux dernières décennies, le mantra « imprimer ce qu’il faut » a été remplacé par le slogan « politique monétaire prudente », où « prudente » signifie que la politique monétaire doit être aussi généreuse que possible sans déclencher un taux d’inflation jugé intolérable par l’électorat. Ce changement soulève deux grandes questions : Quelle est la ligne rouge de l’expansion monétaire et comment les décideurs politiques peuvent-ils s’assurer qu’ils ne la franchissent pas ?

Les gouvernements des États-Unis et de plusieurs pays de l’Union européenne ont actuellement besoin de politiques monétaires généreuses et d’un soutien à l’inflation. Cette demande n’est pas récente ; comme indiqué plus haut, les gouvernements ont besoin de recettes supplémentaires pour gérer les déficits publics. Ils bénéficient également de taux d’intérêt bas qui réduisent le coût des emprunts et du service de la dette et stimulent l’investissement privé et la consommation des ménages financés par l’emprunt. Les gouvernements ont également besoin de l’inflation pour maîtriser certains postes de dépenses clés en termes réels (tels que les pensions de l’État), réduire l’endettement public en termes réels et éventuellement améliorer la viabilité de la dette (le ratio dette/PIB).

Il n’existe pas de moyen objectif de déterminer le moment où la prodigalité monétaire devient alarmante, mais il faut du temps – au moins deux ans – avant que la politique monétaire ne se traduise pleinement par une inflation des prix à la consommation. Le malaise des citoyens dépend du service de leur dette à court terme (les taux d’intérêt sont souvent liés à l’inflation) et de leur dépendance à l’égard des revenus du capital (y compris les pensions). Bien entendu, ce dernier effet est plus important dans les pays où la population est plus âgée. Dans ce contexte, l’action des pouvoirs publics peut prendre trois voies différentes, décrites dans les scénarios correspondants.

Scénarios

Le plus probable : Assouplissement progressif

L’option la plus probable consiste pour les banques centrales à abaisser prudemment les taux d’intérêt pour soutenir la croissance économique et à les maintenir à un niveau bas à moins que l’inflation ne réapparaisse. L’objectif pourrait être fixé à environ 3 % pour le taux des fonds fédéraux américains et à 2 % pour le taux de la facilité de dépôt de la Banque centrale européenne. Une telle mesure serait approuvée par les milieux politiques et économiques, et des économistes seraient sans doute prêts à fournir des justifications théoriques pour cette action. Après tout, cette astuce a fonctionné de la fin des années 1990 jusqu’en 2021, et certains pourraient penser qu’elle pourrait fonctionner à nouveau. Les banques centrales, conscientes des délais courts qui caractérisent les cycles politiques, ne supporteraient qu’un coût minime si le pari se retournait contre elles et que le seuil était atteint plus tôt que prévu.

Moins probable : Définir des limites

Une deuxième option, moins probable, consisterait pour les responsables politiques à chercher à déterminer où se situe le seuil de maintien d’une inflation tolérable et de taux d’intérêt acceptables. Dans cette optique, les décideurs politiques noteraient que les ménages et les électeurs américains sont très préoccupés par les revenus du capital (les régimes de retraite privés jouent un rôle plus important aux États-Unis qu’en Europe) et par la dette privée, qui s’élève à quelque 140 000 dollars par ménage. À titre de comparaison, la dette moyenne des ménages est d’environ 42 000 dollars en Italie, 56 000 dollars en Allemagne et 70 000 dollars en France.

Au cours de la période 2010-2020, les taux d’intérêt nominaux sur les prêts personnels aux États-Unis étaient proches de 10 %, et les Américains ont historiquement réagi avec nervosité dès que les taux ont commencé à augmenter au-dessus de ce niveau (ils sont actuellement de 12 %). Ils se concentrent également sur les taux nominaux, car les revenus ont tendance à suivre l’inflation. En revanche, les détenteurs de revenus du capital s’attendent à ce que leurs actifs quasi sans risque rapportent au moins 1 ou 2 points de pourcentage en termes réels. Si cet objectif n’est pas atteint, ils prennent des risques et déplacent leur patrimoine vers le marché boursier. Cela exerce une pression sur le marché obligataire et entraîne une hausse des taux d’intérêt.

Les autorités sont confrontées à un dilemme : pour désamorcer l’inquiétude, elles doivent veiller à ce que les taux d’intérêt nominaux baissent de quelques points. Dans le même temps, elles doivent maintenir l’inflation en dessous de 3 %, afin que le rendement réel des titres sûrs soit conforme aux attentes de la population. Pour y parvenir, les banques centrales doivent pratiquement arrêter la planche à billets dans l’espoir de tuer les anticipations d’inflation, faire baisser les taux d’intérêt pour encourager le secteur bancaire à accroître son activité de prêt (ce qui fait augmenter la masse monétaire), mais aussi être prêtes à freiner l’inflation des prix si elle dépasse 3 %. Il s’agit d’une voie délicate ; le bilan des expériences de réglage fin est médiocre, et la croissance économique est nécessaire pour garantir qu’une augmentation modeste de la masse monétaire ne se traduise pas par une inflation excessive des prix. Mais cela pourrait fonctionner.

Ce qui précède s’applique aux États-Unis, mais le raisonnement est similaire pour l’Europe. Toutefois, la Banque centrale européenne pourrait avoir la tâche plus facile : Les ménages européens sont, comme nous l’avons vu, moins endettés que leurs homologues américains et donc moins sensibles aux taux d’intérêt. En outre, l’inflation des prix est actuellement plus faible qu’aux États-Unis et plus ou moins maîtrisée. Au total, les autorités européennes sont confrontées à des contraintes de seuil plus souples, et le maintien d’une trajectoire stable ne serait pas trop problématique. Le principal problème de l’Europe réside dans l’ambition incessante de l’UE de s’engager dans de grands projets très coûteux, vraisemblablement financés par des emprunts obligataires, et dans la mise en place d’une réglementation qui tue la croissance.

Un peu moins probable : Abandon de la prudence

Le troisième scénario, un peu moins probable, implique une situation dans laquelle les banquiers centraux des deux côtés de l’Atlantique sont poussés à s’écarter d’une politique prudente et à s’engager dans l’impression de monnaie et/ou à réduire agressivement les taux d’intérêt pour résoudre les problèmes de finances publiques. Si cette approche peut offrir un répit temporaire, elle risque de plonger les économies occidentales dans une crise monétaire, dont les ramifications géopolitiques pourraient favoriser la Chine et la plupart des pays à faible revenu et fortement endettés.

La Chine, par exemple, exploiterait volontiers toute crise du dollar et de l’euro et redoublerait d’efforts pour faire du yuan une monnaie de réserve largement acceptée. De leur côté, les pays à faible revenu et fortement endettés, accablés par le poids du service de la dette – taux d’intérêt élevés sur les emprunts en cours et remboursement du capital – voient deux issues possibles : la chute du dollar et de l’euro, ou le défaut de paiement de leurs dettes extérieures. Néanmoins, ces conséquences géopolitiques seraient probablement moins importantes que les drames intérieurs qu’un effondrement monétaire déclencherait dans les pays occidentaux.

Le scénario le plus probable ne sera pas centré sur l’objectif officiel d’inflation de 2 %. Au lieu de cela, les décideurs politiques se concentreront probablement sur les contraintes imposées par des taux d’intérêt nominaux et une inflation des prix acceptables. Bien qu’il existe une certaine flexibilité dans ces domaines à court terme, il est clair qu’à long terme, les taux d’intérêt ne peuvent pas être abaissés de manière significative par rapport aux niveaux actuels sans risquer une croissance effrénée de la masse monétaire. Un facteur crucial sera la capacité des banquiers centraux à ignorer les appels persistants à la poursuite des dépenses publiques et à l’augmentation de la dette – tant au niveau national, aux États-Unis et en Europe, qu’à l’étranger, dans les pays à faible revenu.

Author: Enrico Colombatto professor of economics in Italy

Source

Central banks weigh economic growth against inflation control